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【电商快评】当当热闹已过 互联网公司“同股不同权”正当时
发布时间:2019年10月28日 10:28:13

(网经社讯)10月24日凌晨,当当网?#35789;?#20154;李国庆在其微博上发表了关于近期外界对其婚姻状态猜测的回应。从2018年当当网微博认证账户公开李已经离开管理层,到李爆料2019年1月15日被逼宫,李的妻子俞渝作为当当大股东授意踢李出管理层,随后李国庆公开信宣布离开当当,再到2019年7月李向法院提起离婚,以及近期夫妻二人在社交平台上对财产等问题的撕逼大战。回?#33487;?#20004;年,当当?#35789;?#20154;夫妇用鲜活的事实上演了一出“创业容?#36164;匾的眩?#20998;道扬镳不出奇”的大戏。(详见:【专题】李国庆俞渝公开“互撕” 浮沉的当当转向何方? 网址:http://www.ixxqwh.tw/zt/gkhs/

这?#28304;词?#20154;夫妇的对簿公堂,最引人关注的就是名下财产的分割。根据李国庆的爆料,其境外的公司的股权已经大部分被投行出身的俞渝鲸吞,而国内公司的股权他要力争到底。截止到目前,根据天眼查数据,李国庆在国内名下有16家公司的股权,妻子俞渝名下有14家公司权,而最主要的是当当网国内实控主体——北京当当科文电子商务有限公司(以下简称:当当科文),俞渝持有公司64.20%股权,为控股股东,而李国庆持有27.51%股权。然而回想2010年12月当当网赴美上市时,李国庆在当当融资实体中的股份为37.9%,妻子俞渝的股份只有4.9%,投票权将近后者的八倍。

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时间回到1996年,北京大学社科学毕业开过贸易公司的李国庆和华尔街并购顾问俞渝结为夫妇,1999年嗅到互联网在中国兴起的味道,二人回国创办了当当网,彼时当当网比淘宝网还早了4年,比京东早了8年。其后六年完成A、B、C轮合计超过4400万美元融资,2010年当当已是国内最大网上书店,图书年销售额超过100亿,并在同年 12 月到美国纽交所上市,成为中国首家在美上市B2C平台,市值一度?#24179;?0 亿美元。

但是随后,当当网在电商转型中逐渐被后来者京东、淘宝赶超,其营业收入真实性问题也一?#21271;?#32654;国投资机构质疑,市值剧烈萎缩。2015年7月,当当网收到了董事长兼首席执行官(买方集团)提出的一份不具约束力的私有化要约。?#23186;?#26131;对公司的估值为6.3亿美元(当时市值约为4亿美元)。2016 年当当完成私有化退市。退市后,原先的不同投票权模式变成了普通无投票权差别的股份,李国庆夫妇合计持股93.5%。2018 年4月11日海航系旗下天海投资发公告称初步以75亿元收购北京当当网信息技术有限公司和当当科文电子商务有限公司100%的股权,而这笔交易在同年9月宣告终止。

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此次当当?#35789;?#20154;“互撕大战”看得差不多了,那么,?#26053;?#23558;是网经社电子商务研究中心特约研究员、?#35759;?#24459;师事务所资深法律顾?#25163;?#33678;谈谈互联网公司的“同股不同权”问题,其中最著名就属阿里巴巴。

解读一:权问题从退市后逐渐明晰

?#28304;耍?#32593;经社电子商务研究中心特约研究员、?#35759;?#24459;师事务所资深法律顾?#25163;?#33678;认为:

(1)股权五五开

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上市时,作为当当科文股东,两夫妻就?#32423;?#20102;50%的分配权力。在当当网私有化拆除VIE构架时,回归到普通的同股同权,作为境内实体的控制人,李和俞依然贯彻各50%财产分配的?#32423;?#22788;理当当控股有限公司以及当当科?#38393;?#30340;李和俞的股权。这种“五五开”平均分的?#32423;?#26159;律师最不推荐的股权分配方式,特别是在利益观点不一致的情况下,任何一方?#27982;?#26377;办法要求对方服从,根据我国《公司法》,一般决议需要出席股东会的股东所持表决权过半数通过,重大事项需要三分之二以上通过。李国庆曾经在公开媒体表示,因为夫妻二人谁?#21442;?#27861;说服谁,在当当科文期间,两?#21496;?#24120;?#25237;?#20301;、战略、业务等问题从家里?#36710;?#33891;事会,?#28216;?#20102;重要的机遇,也容易造成高管的不明就里无法执行公司决策。

(2)?#35789;?#20154;的股权意识不足

从退市后五五开,到筹备海航收购、与海航科技做股权置换、以及避税等因素考虑,李国庆将其持有的股份转让给儿子,然后?#36136;导实?#35760;由俞渝受让,最终俞渝成为占股64%的大股东,两人完成角色调换。随之而来的是和李国庆曾经一起创业的董事、副总裁等元老也逐渐离职,当当网董事会完成了大换血。

那?#35789;?#19981;是?#35789;?#20154;不做大股东,初始团队就必然被董事会踢出局?当然不是,这里我们可以?#21592;?#38463;里的设计:如马云虽然?#24230;?#38463;里集团董事局主席,在阿里的占股比例不超过7%,但?#21069;?#37324;当时借鉴和改造了同股不同权,通过构架“合伙人制度?#20445;?#36825;个不是《合伙企业法》里的合伙人)巩固了?#35789;?#20154;和管理层的控制权。根据2014年阿里向美国SEC递交的招股?#24471;?#20070;,彼时合伙人的27名中,马云和蔡崇信是永久合伙人,而其余合伙人是根据分管职务来提名的,离职就不再是合伙人。如果要变更合伙人制度,需通过董事和股东的审议;并且合伙人制度里,与软银、雅虎等其他主要达成一致行动协议,?#31807;?#26159;合伙人提名的董事软银?#20449;?#25237;票支持,未经马云及蔡祟信同意,软银不会投票反对合伙人的董事提名,从而进一步巩固合伙人对董事会的董事的提名权和任命权,确保己方利益代表进入董事会。

解读二:同股不同权不新?#23454;?#24456;重要

合伙人制度的实质,也是同股不同权,?#31807;?#26159;表决权和股权分离,不以资合因素作为唯一考虑投票权的因素,赋予初创团队的核心人物有超额的表决权(各国对其份额有不同约束)。同股不同权有很多?#20013;问劍?#22823;?#24459;?#21487;分为AB股多重投票模式、投票上限限制模式、特别?#25165;?#25237;票权(如未上市的华为)等,但科技型企业使用最多的是AB股模式,如京东、美团、小米。其实早在20世纪初就由纽交所最早推出,之后美国三大交易所为了鼓励科技公司留住创新核心人才,都?#24066;懟?#21516;股不同权”公司上市, 特别是对上市前的同股不同权几乎没有限制。而作为当时阿里第一上?#24515;?#30340;地的香港交易所,因为不?#24066;?#21516;股不同权的情况错失阿里,而后在2018年4月重启审慎放开,而且在规则里作出了非常多的限制,?#28909;?#24066;值门槛要求400亿港元,或者虽然市值可以降低到100亿港元以上,但是最近一个会计年度收益应当是10亿港元。

2019年3月中国证监会发布《科创板?#29366;?#20844;开发行股票注册管理办法(试行)》(以下简称:管理办法)和《科创板上市公司?#20013;?#30417;管办法(试行)》(以下简称:监管办法),和《上海证券交易所科创板股票上市规则》(以下简称:上市规则)。其中《管理办法》的第四十一条“特别表决权”、?#37117;?#31649;办法》的第八条以及《上市规则》第四章第五节“表决权差异?#25165;擰倍济?#30830;了?#24066;?#26377;条件的“同股不同权”。如在《上市规则》4.5中要求严格的前提条件:“发行人?#29366;?#20844;开发行并上市前设置表决权差异?#25165;?#30340;,应当经出席股东大会的股东所持三分之二以上的表决权通过。发行人在?#29366;?#20844;开发行并上市前不具有表决权差异?#25165;?#30340;,不得在?#29366;?#20844;开发行并上市后以任何方式设置此类?#25165;擰!?#20108;是限制特别表决权的变动。如“持有特别表决权股份的股东应当为对上市公司发展或者业务增长等作出重大?#27605;祝?#24182;且在公司上市前及上市后?#20013;?#25285;任公司董事的人员或者该?#28909;?#21592;?#23548;?#25511;制的持股主体。”另外为了防止普通股东利益被?#22336;福?#35268;定了权利上限:“每份特别表决权股份的表决权数量应当相同,且不?#36152;?#36807;每份普通股份的表决权数量的10倍。”

解读三:同股不同权正当时

2019年9月27日,上交所科创板上市委于审议通过了优刻得科技股份有限公司的科创板首发上市申请。优刻得作为一家云计算服务公司,是科创板受理的首家同股不同权公司,也是首家过会的同股不同权公司。值得注意的是,根据招股?#24471;鰨?#36825;家公司在2013年为了赴美上市筹划,也做了VIE构架搭建并设计了AB股,在2016年中概股私有化大潮中,优刻得拆除VIE筹备国内上市。

朱莎指出,自2000年,新浪以VIE结构开启中概股赴美上市热潮以来,受外商投资政策、负面清单等因素影响,以互联网为载体的科技企业成为赴美上市?#38393;?#21147;军。而随着中概股在美国?#26102;?#24066;场难以获得投资者的认可,估?#31561;?#26131;偏低;以及中美贸易摩擦的升级,美国政府还可能以实体利益、国家安全等理由对在美上市的企业实施制裁,如中芯国际受华为事件影响等因素宣布从美国退市;而美国SEC和司法部可以根据《1934 年证券交易法》和?#24230;?#29677;斯-奥克?#20272;?#27861;案》赴美上市公司展开“长臂管辖?#20445;?#22914;红?#35780;?#38598;体诉讼案等。此时大陆的科创板以及注册?#39057;?#25913;革措施可以为这些在赴美上市纠结的公司提供了“东方不亮西方亮”的机会,上文提到的拆除VIE的优刻得就是鲜明的例子。?#31807;?#22312;前?#25945;歟?019年10月18日,沪、深两家交易所联合公告称,证监会已批准沪深港通业务的规则修订。明确了采用不同投票权构架可以纳入沪港通下?#26696;?#32929;通”股票,进一步帮助在港上市科技企业获取内地融资。

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不仅仅是对筹备上市的股份公司,对于内资有限责任公司,在目前《公司法》的环境下,存在着实施同股不同权的空间:如《公司法》第37条第1款规定,股东选举和更换非由职工代表担任的董事,同时《公司法》第42条规定,股东会会议由股东按照出?#26102;?#20363;行使表决权;但是,公司章程另有规定的除外。根据这个“但书?#24444;得?#20844;司法设定了以出资股权为代表的例外情形,即股东可以在章程中?#32423;ǎ?#19981;按照出?#26102;?#20363;行使选举和更换董事的权利。另外在《公司法》第34条对利润分配也有类似“同股不同权”的规定:股东按照实缴的出?#26102;?#20363;分取红利,公司?#30053;鱟时?#26102;,股东有权优先按照实缴的出?#26102;?#20363;认缴出资;但是,全体股东?#32423;?#19981;按照出?#26102;?#20363;分取红利或者不按照出?#26102;?#20363;优?#28909;辖?#20986;资的除外。

当当网的股权纷争虽然始于夫妻睥睨,但其当时结?#32929;?#35745;五五开,以及私有化后没有同股不同权,?#35789;?#20808;天不足的?#27605;藎?#27491;如很多创业公司团队在初期可以?#19981;?#38590;,一门心思攻技术、打市场,而几轮融资过后才发现,鸠占鹊巢的事情已经发生了 ,而这时再回头去争取个董事会席位或者股权可不是一?#21069;?#28857;儿地困难,公司结?#32929;?#35745;这个事情,没有如果,只有后果。

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